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西南证券:人数学费双升,学校网络进入快速扩张期

西南证券8月31日发布对天立教育的研报,摘要如下:

业绩总结:2019上半年实现收入4.4亿元,同比增长42%;实现净利润1.5亿元,同比增长36.4%,归母净利润1.4亿元,同比增长38.3%。2018H存在899.2万上市费用,剔除影响后净利润增速为25.8%。

入读人数增长+学费上调,收入实现高增长。公司2019H学费/寄宿费/学校餐运营/管理及特许运营费分别实现收入3.1亿元/3893万元/8916.2万元/304.2万元,同比分别增长42.2%/30.8%/39.2%/205.4%。从学校版块类型看,自有K12学校/自有培训中心/自有早教中心分别实现营收4.2亿元/1439.1万元/57万元,同比分别增长42.9%/15.4%/-54.5%。收入增长由两方面推动:1)人数增长:2018-2019年新开办学校3所,同时自有学校人数增加,整体入读人数30145人(yoy+37.4%);2)学费上调:2019H公司高中/初中/小学平均学费住宿费分别为1.1万/1.2万/1.2万,同比分别增长16.5%/4.2%/4.8%。

人工成本增幅较大,拖累利润增速。报告期公司毛利率43.4%(yoy-6.9pp),主要由于学生及学校数量的增长下公司员工数量增至4150名(yoy+21.1%),并且提高薪资水平吸引及留聘人才,导致占比50%以上的人工成本大幅增加80.5%,以及折旧、材料消耗等因素共同影响。费用方面,管理费用率受益于规模效应下降至9.7%(yoy-2.2pp),财务费用率受益于利息资本化的增加下降至0.8%(yoy-2.7pp)。主要受毛利下降影响,净利率下降至33.4%(yoy-1.4pp),若考虑2018H上市费用影响,则毛利率下降幅度约为4.3pp,未来随着新校区逐渐成熟、招生数量增加规模化体现,盈利水平仍存改善空间。

西部地区龙头K12民办教育服务商,学校网络稳步扩张。公司为中国西部地区领先的K12学校服务商,办学质量优异,截止2019H高考大学录取率93.6%+一本录取率高达68.6%。凭借较强的标准化异地复制扩张能力,截止2019H公司于中国10个城市运营有17所K-12学校(包括7个高中学段、11个初中学段、12个小学学段及6个幼儿园学段)以及11间培训中心及4间早教中心,2018-2019年新开3所自有学校+1所委托学校,2019-2020学年报告期内公司已就3所K-12学校订立协议,预计2019年9月将新开7所学校、2020年新开至少5所新校,项目储备丰富,学校网络按计划稳健扩张。

盈利预测与评级:预计2019-2021年EPS分别为0.12元、0.17元、0.22元,对应PE25X、18X、14X,由于民促法落地仍具有不确定性,暂不给予评级。

风险提示:行业政策及竞争形势或发生重大变化,全国网点拓展或不及预期,学校招生人数增速或不及预期以及学费涨幅或不及预期。

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